發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的障礙及對(duì)策分析
來源：www.beiwo888.cn 時(shí)間：2005-04-07
2004年10月18日，銀監(jiān)會(huì)正式發(fā)布了《信托投資公司房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法(征求意見稿)》(以下簡(jiǎn)稱《暫行辦法》)，這對(duì)我國房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展是一個(gè)好消息。《暫行辦法》對(duì)目前房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)中的很多問題作了明細(xì)規(guī)范，而且還有不少突破，其中盡管仍有值得商榷之處，但對(duì)我國房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展有積極的推動(dòng)作用。但是從目前房地產(chǎn)信托發(fā)展的現(xiàn)狀和運(yùn)行環(huán)境來看，發(fā)展我國的房地產(chǎn)投資信托還存在著諸多障礙，還需要在許多方面采取積極的措施，為房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展創(chuàng)造條件。
一、我國房地產(chǎn)投資信托發(fā)展現(xiàn)狀
新中國的信托業(yè)始于1979年，至今已有20多年的發(fā)展歷史。20多年來，中國的信托投資公司由幾家發(fā)展到逾千家，資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到數(shù)千億元，曾為我國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到了非常重要的作用。然而，由于設(shè)立之初就缺乏基本的業(yè)務(wù)規(guī)范和定位，在其曲折的發(fā)展過程中，存在的問題也非常明顯和普遍，其間雖幾經(jīng)整頓，但信托投資公司始終沒有找到自己的歸宿。由于業(yè)務(wù)定位的不明確，許多信托投資公司高息攬存、亂拆借、盲目投資、亂辦金融業(yè)務(wù)、擾亂金融秩序，結(jié)果形成了大量的不良資產(chǎn)，甚至出現(xiàn)了嚴(yán)重的支付危機(jī)。1998年國家啟動(dòng)了對(duì)信托業(yè)近20年來的第5次整頓，堅(jiān)決讓信托業(yè)與銀行業(yè)、證券業(yè)實(shí)行分業(yè)經(jīng)營，回歸信托業(yè)本源。目前我國信托業(yè)的業(yè)務(wù)主要包括信托業(yè)務(wù)、投資基金業(yè)務(wù)、投銀行業(yè)務(wù)、中間業(yè)務(wù)，以及自有資金的投資、貸款、擔(dān)保等業(yè)務(wù)。
房地產(chǎn)投資信托是信托業(yè)中的一部分，近年來其在信托投資中所占的比重逐漸上升，投資金額不斷增加。2003年央行121號(hào)文件出臺(tái)以來，房地產(chǎn)投資信托一度成為開發(fā)商解決資金問題的新渠道；同時(shí)，開發(fā)商對(duì)信托的追捧也令經(jīng)歷了第5次整頓的信托業(yè)看到了絕佳的發(fā)展機(jī)遇。于是，一年多的時(shí)間里，數(shù)量眾多的房地產(chǎn)信托計(jì)劃被推出。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2003年第二季度，全國有30家信托公司發(fā)行了54個(gè)集合資金信托品種，其中房地產(chǎn)信托項(xiàng)目16個(gè)；第三季度3家信托公司發(fā)行了51個(gè)信托品種，其中房地產(chǎn)信托項(xiàng)目11個(gè)；第四季度共有34家信托公司發(fā)行了87個(gè)集合信托品種，房地產(chǎn)信托的數(shù)量已經(jīng)成為各大信托計(jì)劃之首，37個(gè)房地產(chǎn)信托產(chǎn)品共募集資金35億元。2004年第一季度，房地產(chǎn)信托項(xiàng)目有29個(gè)，共募集資金32.41億元，其資金比重達(dá)到49.796。同時(shí)，又有50多家信托公司重新注冊(cè)登記。房地產(chǎn)信托的快速發(fā)展之勢(shì)被業(yè)內(nèi)稱為“井噴”。
二、發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的障礙
房地產(chǎn)投資信托作為有效的投資手段可以活躍和刺激金融市場(chǎng)，作為融資手段又可以推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，對(duì)于我國房地產(chǎn)業(yè)乃至整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)都具有非常積極的意義。利用房地產(chǎn)投資信托來發(fā)展我國房地產(chǎn)業(yè)以及以基金方式投資房地產(chǎn)已經(jīng)是相當(dāng)部分業(yè)界人士和投資者的共識(shí)，發(fā)展房地產(chǎn)投資信托是我國房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的必然趨勢(shì)。但是，由于我國相關(guān)的法律法規(guī)還不完善，再加上房地產(chǎn)投資信托乃至整個(gè)產(chǎn)業(yè)投資基金在我國都是一個(gè)新生事物，所以在我國發(fā)展房地產(chǎn)投資信托還存在許多障礙。
1、法律法規(guī)不健全
目前我國信托業(yè)主要是按照《信托法》、《信托投資公司管理辦法》、《信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)管理暫行辦法》的規(guī)定來開展業(yè)務(wù)。我國還沒有完善的《投資基金法》或者《產(chǎn)業(yè)基金法》，因此要針對(duì)中小投資者募集(私募)資金成立產(chǎn)業(yè)投資信托基金(包括房地產(chǎn)投資信托基金)是不合法的。盡管《中華人民共和國信托法》的出臺(tái)，為我國房地產(chǎn)信托經(jīng)營事業(yè)的規(guī)范發(fā)展提供了法律基礎(chǔ)。不過，要真正促進(jìn)房地產(chǎn)信托經(jīng)營事業(yè)的發(fā)達(dá)，尚需要制定有關(guān)規(guī)范各種房房地產(chǎn)信托經(jīng)營業(yè)務(wù)的政策法規(guī)及實(shí)施細(xì)則，特別是關(guān)于房地產(chǎn)投資信托如何具體運(yùn)作、房地產(chǎn)信托經(jīng)營業(yè)務(wù)的稅收制度、房屋信托是否需要及如何進(jìn)行產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移或變更登記等問題，都是房地產(chǎn)信托經(jīng)營的具體操作中需要探討和解決的關(guān)鍵問題。此次銀監(jiān)會(huì)發(fā)布的《暫行辦法》對(duì)房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的經(jīng)營規(guī)則、監(jiān)督管理、風(fēng)險(xiǎn)控制作了明確規(guī)定，這將有利于房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展，但這對(duì)于發(fā)展房地產(chǎn)投資信托所需的法制環(huán)境建設(shè)來說還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠。
2、房地產(chǎn)投資信托在運(yùn)行中會(huì)遇到道德風(fēng)險(xiǎn)問
首先，房地產(chǎn)投資信托在我國還沒有形成完善的運(yùn)作模式，對(duì)受托人的有效約束和激勵(lì)機(jī)制尚未形成，容易發(fā)生受托人的道德風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，由于存在信息不對(duì)稱，信托投資公司在經(jīng)營管理過程中往往會(huì)利用各種機(jī)會(huì)犧牲投資者的利益為自己謀取好處。我國的投資基金在發(fā)展過程中就發(fā)生了相當(dāng)多的這種問題?；鸸芾砣饲终蓟鹳Y產(chǎn)，將基金資產(chǎn)盈利轉(zhuǎn)移到基金管理公司等事件時(shí)有發(fā)生，如有些基金資產(chǎn)凈值幾年增長幾個(gè)百分點(diǎn)，而同期基金管理公司資產(chǎn)卻膨脹幾倍；另有一些基金管理人，不顧投資者利益，無端做出大筆交易，目的在于個(gè)人獲得營業(yè)部的交易傭金返還。因此，如何創(chuàng)造一種環(huán)境或制度，盡可能使信托投資者的利益與受托人的利益相一致，對(duì)房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展就顯得非常關(guān)鍵。雖然銀監(jiān)會(huì)《暫行辦法》中規(guī)定“房地產(chǎn)信托資金的受托方、保管方和使用方不得為同一人，且相互間不得存在關(guān)聯(lián)關(guān)系”，但是由于缺乏完善成熟的監(jiān)督機(jī)制，信托公司仍有可能會(huì)降低委托人的投資要求而投資于和自己相關(guān)聯(lián)的房地產(chǎn)企業(yè)，違背投資收益最大化的原則。
其次，在當(dāng)前情況下，房地產(chǎn)投資信托通過股權(quán)投資于房地產(chǎn)企業(yè)很有可能會(huì)發(fā)生被投資企業(yè)的道德風(fēng)險(xiǎn)。由于我國的現(xiàn)代企業(yè)制度在相當(dāng)多的企業(yè)還沒有真正建立，多數(shù)企業(yè)面臨著所有者缺位、法人治理結(jié)構(gòu)低效運(yùn)作等諸多問題。我國目前有2萬多家房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，多數(shù)都是運(yùn)作極為不規(guī)范的小型企業(yè)，該類問題就更為突出。在基金投資該種房地產(chǎn)企業(yè)后，利益很有可能受到原有股東的侵占。因此，要求房地產(chǎn)投資信托在投資房地產(chǎn)企業(yè)前要進(jìn)行足夠的調(diào)查，投資后要進(jìn)行足夠的監(jiān)督，以減少信息不對(duì)稱所帶來的問題?！稌盒修k法》中對(duì)信托投資公司在開展房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)中的經(jīng)營規(guī)則作了明確規(guī)定，包括對(duì)涉及企業(yè)實(shí)施盡職調(diào)查、制定房地產(chǎn)集合信托計(jì)劃和房地產(chǎn)信托資金管理及處分說明書等，這些規(guī)定可以在一定程度上防范道德風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。
3、運(yùn)作房地產(chǎn)投資信托的專業(yè)人才缺乏
從房地產(chǎn)投資信托運(yùn)作的本質(zhì)上講，其更偏重于理財(cái)，而非單純的房地產(chǎn)專業(yè)技術(shù)，其注重的是房地產(chǎn)資產(chǎn)的運(yùn)作，而非項(xiàng)目的具體實(shí)施。所以發(fā)展房地產(chǎn)投資信托，必須擁有一批具有戰(zhàn)略投資眼光、精投資銀行業(yè)務(wù)、懂財(cái)務(wù)通法律的理財(cái)專家，同時(shí)，這些人員又必須對(duì)房地產(chǎn)業(yè)有一個(gè)比較全面的把握能力。由于房地產(chǎn)投資信托在我國的發(fā)展還處于起步階段，專業(yè)投資經(jīng)理在我國非常缺乏，所以精通房地產(chǎn)投資信托的復(fù)合型人才在我國更是少之又少。而優(yōu)秀的投資經(jīng)理人才對(duì)于房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展又起著關(guān)鍵的作用，如美國產(chǎn)業(yè)投資基金在20世紀(jì)70年代以前沒有得到充分的發(fā)展，與其沒能夠很好地吸收和利用優(yōu)秀的人才有直接的關(guān)系。在當(dāng)時(shí)，產(chǎn)業(yè)投資基金受組織形式的限制，規(guī)模較小，主要是由發(fā)起人在經(jīng)營運(yùn)作，沒有吸收專門的管理人才，所以產(chǎn)業(yè)投資基金的運(yùn)作非常不理想。而我國目前的房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)中，實(shí)際管理人員以房地產(chǎn)專業(yè)人士居多，在理財(cái)能力上比較欠缺，不利于房地產(chǎn)投資信托的長遠(yuǎn)發(fā)展。這在短時(shí)期內(nèi)是難以解決的，只有通過房地產(chǎn)投資信托的不斷發(fā)展，在實(shí)路中培養(yǎng)該類人才。
4、房地產(chǎn)投資信托難以獲得稅收優(yōu)惠
在美國，房地產(chǎn)投資信托基金得以發(fā)展的根本原因在于房地產(chǎn)投資信托基金能享受稅收優(yōu)惠。首先，房地產(chǎn)投資信托基金作為人的集合不存在公司稅的問題；其次，美國法律規(guī)定，房地產(chǎn)投資信托基金投資的房地產(chǎn)資產(chǎn)屬于免稅資產(chǎn)。在早期，雖然美國的房地產(chǎn)投資信托基金同樣享受稅收優(yōu)惠，但是由于當(dāng)時(shí)的稅法條款有利于避稅，如采用折舊的辦法等，所以在20世紀(jì)六七十年代房地產(chǎn)投資信托基金沒能得到很好的發(fā)展，而在八十年代末期，房地產(chǎn)投資信托基金得以長足發(fā)展的根本原因是隨著稅法條款的逐步嚴(yán)格，房地產(chǎn)投資信托基金稅收優(yōu)惠的優(yōu)點(diǎn)逐漸顯示出來。由此可見，我國要發(fā)展房地產(chǎn)投資信托并在將來發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金，借鑒美國的稅收優(yōu)惠政策是有必要的。但是目前我國法律尚未對(duì)信托收益的納稅作出明確規(guī)定，缺少對(duì)房地產(chǎn)投資信托的稅收激勵(lì)政策，這不利于鼓勵(lì)房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展。
三、發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的對(duì)策分析
1、建立發(fā)展房地產(chǎn)投資信托的政策和法制環(huán)境
加快我國相關(guān)政策和法律法規(guī)制定的進(jìn)度，為房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展建立完善的政策和法制環(huán)境。這方面，海外的立法和實(shí)踐能給中國很多的借鑒，如美國、英國。德國等較早從事房貸證券化的國家，已經(jīng)積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。在亞洲國家和地區(qū)，韓國1998年7月通過了《資產(chǎn)證券化法案》、中國臺(tái)灣地區(qū)也于2004年出臺(tái)了《金融資產(chǎn)證券化條例》、日本則于2004年將其《特定目的公司法》修改為《資產(chǎn)流動(dòng)化法》，這一系列立法變革，無疑能給中國房地產(chǎn)投資信托的順利開展提供有益的參考。
政府可以借鑒美日等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國家的作法，建立對(duì)房地產(chǎn)投資信托的嚴(yán)格管理，在資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)種類、資金投向、利潤分配等方面對(duì)其加強(qiáng)限定。一方面，要防止它與銀行等房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)的過度競(jìng)爭(zhēng)；另一方面要鼓勵(lì)其資金運(yùn)用，實(shí)行專業(yè)化投資組合，并保護(hù)投資者的利益。
2、防范運(yùn)作中的道德風(fēng)險(xiǎn)
美國房地產(chǎn)投資信托(REITs)的經(jīng)營與管理由受托人委員會(huì)或董事會(huì)負(fù)責(zé)。受托人委員會(huì)或董事會(huì)通常由三名以上受托人或董事組成，其中大多數(shù)受托人必須是“獨(dú)立”的。所謂獨(dú)立受托人是指該受托人與REITs的投資顧問和其附屬機(jī)構(gòu)沒有任何直接或間接利益關(guān)系。受托人委員會(huì)和董事會(huì)的主要職責(zé)是負(fù)責(zé)制訂REITs的業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃并指導(dǎo)其實(shí)施。借鑒美國經(jīng)驗(yàn)，我國可以考慮在開展房地產(chǎn)投資信托業(yè)務(wù)的信托公司中建立類似的受托人委員會(huì)，負(fù)責(zé)制訂房地產(chǎn)信托的業(yè)務(wù)發(fā)展計(jì)劃一并且要求受托人與投資顧問和相關(guān)的房地產(chǎn)企業(yè)沒有利益關(guān)系。
3、為房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展奠定基礎(chǔ)
根據(jù)目前中國的實(shí)際情況，先通過成立私募房地產(chǎn)投資信托把商業(yè)模式建立起來，等到私募信托發(fā)展到一定規(guī)模以及業(yè)務(wù)方面條件成熟的時(shí)候建立我國的房地產(chǎn)投資信托基金。這樣，今天的房地產(chǎn)開發(fā)公司就逐漸走向分化，有的能夠“向上”發(fā)展成為專業(yè)的房地產(chǎn)投資管理機(jī)構(gòu)，有的則會(huì)繼續(xù)埋頭于開發(fā)，成為房地產(chǎn)投資管理機(jī)構(gòu)的商業(yè)合作伙伴，而有的則會(huì)二者兼?zhèn)?，但是投資和開發(fā)功能相對(duì)獨(dú)立。今后國內(nèi)設(shè)立規(guī)范的房地產(chǎn)投資信托基金管理公司，應(yīng)該盡可能一開始就按中外合資的模式運(yùn)作，以爭(zhēng)取優(yōu)先引進(jìn)國外先進(jìn)的基金管理經(jīng)驗(yàn)和優(yōu)秀的基金管理人才。
4、制定稅收優(yōu)惠政策以鼓勵(lì)房地產(chǎn)投資信托的發(fā)展
在國外，80%的房地產(chǎn)投資靠稅務(wù)驅(qū)動(dòng)，20%靠投資理念驅(qū)動(dòng)。稅務(wù)驅(qū)動(dòng)是值得提倡的，通過優(yōu)惠，各方面的投資公司都能出來，房地產(chǎn)投資信托是第一個(gè)受惠的。在美國，房地產(chǎn)投資信托同其他信托產(chǎn)品一樣，如果投資信托公司的收入分配給受益人的話，投資信托公司是不需要交稅的。盡管房地產(chǎn)投資信托免交公司所得稅和資本利得稅，但股東要對(duì)自己所得的分紅按照自己的適用稅率交納所得稅和資本利得稅。
同樣，在我國，隨著稅收制度的規(guī)范，若房地產(chǎn)投資信托得到稅收優(yōu)惠的支持，會(huì)有良好的發(fā)展前景。由于房地產(chǎn)投資信托基金對(duì)于我國房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，甚至對(duì)整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行都起著積極的推動(dòng)作用，因此，我們有必要出臺(tái)相關(guān)法律法規(guī)、條例對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金實(shí)行稅收優(yōu)惠，以鼓勵(lì)其發(fā)展。
(xintuo摘自中國房地信息)